国泰君安：经济修复纵深推进 复苏动能如何切换

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经济修复纵深推进，复苏动能如何切换 | 国君周知

来源：国泰君安证券研究

地产降杠杆

8月房地产销售面积增速为20.8%、销售额增速为21.5%，TOP5房企销售增速回落，TOP11-15高位震荡，可以看到销售再创新高，但量价再现负相关，尤其是销售额增速仅改善0.6个百分点，预示行业整体增速基本到顶。

结合“三道红线”政策，国泰君安固收团队和房地产团队预计土地市场在经历二季度的大幅复苏后，将开始进入平稳略回落市场，两个团队也对后续降杠杆的节奏、方式以及行业格局进行了专题讨论。

▼TOP5房企8月销售面积增速回落

数据来源：Wind、国泰君安证券研究

首先，国泰君安固收团队认为地产行业的高杠杆率既有内部原因又有外部原因，在“房住不炒”基调下，房企降杠杆为大势所趋。

8月20日，房地产企业座谈会召开，监管层要求与会的12家的房企9月底前交出降负债方案，可见“三道红线”下房企降杠杆已迫在眉睫。

其次，固收团队还指出了降杠杆的四大途径：

一是在有息负债端，投资方面可通过减缓拿地节奏、寻求多元化方式拿地，以减少拿地开支，进而降低前端融资；融资方面可通过改善融资结构、提升自身评级以降低融资成本，减少利息支出对利润的侵蚀。

二是在货币资金端，提高经营去化效率、加快销售回款对房企短期偿债能力及整体负债水平的改善均能起到关键作用，同时房企还可通过出售股权、剥离不良资产，以回笼资金或实现业务转型。

三是所有者权益端，房企可通过引入战略投资者、大股东注资、加快上市等方式增厚权益，或分拆上市增加现金流入，缓解母公司融资压力。

四是表外融资端，表外融资虽不影响其名义上的财务指标，但实际上却为企业提供了融资，缓解了资金压力，成为企业的隐性负债。常见降杠杆形式有合作项目不并表、明股实债和通过ABS减少有息负债或出表。

▼房地产企业降杠杆途径

数据来源：国泰君安证券研究

再次，从整个市场来看，国泰君安房地产团队认为2020年土地市场最大的变化是更为均衡，尤其是监管红线会加速楼市和土地在总量数据上的分化，房企去金融化和转向无息杠杆会使得市场维持楼市强、土地弱的格局。

最后，站投资者角度，市场从一季度的悲观逐步转向当前的乐观，但板块表现并没有跟随基本面的恢复而好转，地产团队指出主要制约因素在于杠杆率较高给予的风险折价，认为以目前政策态度来看，压缩供给、刺激需求的态度依然存在，且预计将长期存在，因此风险折价部分将得到改变，板块将迎来一次大幅度反弹，全年将维持倒V格局。

▼销售面积增速和销售均价增速

再现负相关

数据来源：Wind、国泰君安证券研究

零售/ 经济回暖，可选复苏

随着疫情影响淡化，消费复苏，社零增速逐步回升，7月份增速回升至-1.10%，8月份社零同比增速由负转正至0.5%，复苏强劲。分品类来看，可选消费增速回升，尤其是海南免税政策实施以来，海南离岛免税购物金额增长迅猛。

国泰君安商贸零售团队指出，长期来看，国内居民收入持续增长、高资产人群数量不断攀升，为国内高端消费增长提供了持续动力，后续可选消费行业有望继续受益。

▼社零增速持续回升

限额以上复苏强劲

数据来源：Wind、国泰君安证券研究

建材/首次覆盖“耐火材料”

国内约有2000家耐火材料生产企业，CR3仅为10%，与工信部要求到2020年CR10达到45%相差甚远，根据国泰君安建材团队的测算，中国耐火材料行业市场规模达1000亿，并且近3年保持5%以上的良好增长，同时我国耐材产量占全球总量65%左右，但世界销售收入前10名却无中国企业，呈现明显“大行业小公司”态势。

基于对行业的深入分析，建材团队看好在耐火材料行业转入存量博弈，认为头部企业将开启行业变革的大时代，市占率有望走入集中的快车道。推荐耐火材料龙头企业濮耐股份（002225.SZ）和北京利尔（002392.SZ）。

▼耐火行业主要公司市占率较低

行业有待进一步整合

数据来源：国际钢铁协会，国泰君安证券研究

计算机 / 银行IT景气周期确立

在分布式技术驱动及国产化政策驱动的双重作用下，国泰君安计算机团队认为银行IT将开启新一轮景气周期，未来3-5年将保持20%以上的增速。同时，行业集中度提升的逻辑也正在兑现，龙头市场份额有望持续提升，推荐长亮科技（300348.SZ）和宇信科技（300674.SZ）。

▼银行业IT解决方案市场重新划分为了四大类

数据来源：IDC

环保 /垃圾焚烧迎政策落地

国家发展改革委、财政部、国家能源局研究制定和印发了《完善生物质发电项目建设运行的实施方案》，要求做好2020年生物质发电项目建设，完善项目建设运行管理，推动行业持续健康发展。

国泰君安环保团队此前曾判断垃圾焚烧龙头企业大部分都具备顺价能力，政策靴子落地将加速顺价过程，稳定行业盈利预期。当前仍维持该观点，认为垃圾焚烧正处订单高增长和量增价涨的黄金期。

此外，对于烟气治理工程服务领域，环保团队通过测算，认为未来十年仍有2000亿空间，远超市场预期。

本周国泰君安研究团队共覆盖8只个股，其中，国泰君安中小市值团队上调了优博讯（300531.SZ）和恒华科技（300365.SZ）的目标价；国泰君安生物医药团队对通策医疗（600763.SH）的收购事项进行了跟踪点评。

上调目标价

本周，国泰君安中小市值团队对优博讯（300531.SZ）和恒华科技（300365.SZ）均上调了目标价。

2020年二季度，优博讯（300531.SZ）营收同比增长99%，归母净利增长85%，营收、净利增速都较2020年一季度大幅提升，国泰君安中小市值团队认为2020年是公司盈利拐点的预判正在兑现，估值提升的逻辑也正持续。跟随数字人民币试点加快的步伐，支付终端出货量有望提升，公司将享受行业红利，给予目标价上调。

恒华科技（300365.SZ）上半年受疫情影响，公司业务除设计板块外，基建管理和配售电板块业务都出现了较大幅度的下滑。下半年公司各项工作逐步回归正轨，国泰君安中小市值团队同时看到公司BIM研发在加快，有望成为BIM及基建管理信息化、智慧基建全生命周期技术的引领者。参考可比公司，给予目标价上调。

重大事项点评

9月12日，通策医疗（600763.SH）公告拟以1.5亿元现金收购关联方海骏科技（同一实控人）公司持有的 10 家长期股权投资（包括上海三叶投资管理公司和9家口腔诊所部分股权）。

通过分析，国泰君安医药团队看到标的公司正处于快速成长期，且能为公司解决潜在同业竞争，促进儿童口腔业务发展，上市公司口腔医疗事业板块有望进一步丰富和拓展，对公司维持“增持”评级。

增持评级

中国平安（601318.SH）自2018年下半年全面启动寿险改革，当前转型策略逐渐清晰，国泰君安非银团队预计公司转型后将重点以提升“价值投入比”为目标，通过建立线上线下相结合的销售前台提升代理人人均件数，搭建数字化大中台以及升级基本法提升代理人活动率，实现NBV超预期增长。

御家汇（300740.SZ）2020年打造的爆款产品带动了御泥坊天猫旗舰店1-8月GMV激增近80%。国泰君安商贸零售团队认为受益于产品和价格升级，御泥坊品牌盈利能力和可持续发展能力有望持续增强。

受全球疫情影响，和而泰（002402.SZ）上半年订单交付略有延迟，但并未出现取消重要订单的情况，国泰君安通信团队分析公司下半年将进入交付密集期，会力争追回延期的订单交付。同时公司发力价值量高、赛道市场空间巨大的汽车电子领域，这将为公司提供另一极重要增长动力。

国泰君安非银、零售和通信团队均对以上公司维持了前期目标价和“增持”评级。

此外，华住酒店（HTHT.O）和明阳智能（601615.SH）分别于近期公布公司2020年二季度财报和三季度业绩预告，由于业绩符合预期，且后续有望继续保持增长，国泰君安社服团队和电新团队均对公司维持了前期目标价和“增持”评级。