来源：英才杂志
作者 " 陶冶
今年二季度以来，A股传媒板块累计涨幅28.95%，板块的修复基本保持了一路上行的态势，可见市场对后疫情时代传媒行业的发展有了乐观的估计。
分众传媒（002027）在本轮板块修复中同样获益匪浅，二季度分众传媒股价累计涨幅超过板块指数，达到了34.62%，分众传媒成功回到了千亿市值行列。
但就在一季度，分众传媒刚刚经历过同比25.76%的营收单季下滑，幅度远超以往，股价同样跌近30%，但就在如此逆境之中分众传媒以极快的速度完成了后疫情时代的修复，这其中即得益于公司对产品市场的选择，也有龙头企业自有优势的加持，而与此同时公司经营的隐忧也潜伏其中。
新旧版图
旧有梯媒和数字化变革助力分众传媒挣脱逆境。
过往纸面媒体、电视广告、户外广告等对于传媒公司来说均是兵家必争之地，这其中户外广告主要包括楼宇液晶、LED灯箱、公交地铁电视、高铁机场大屏等几种，分众传媒作为物业广告的老大哥，其对于物业广告投放的力度远超同业。
谁占有更大的市场份额谁就有广告投放费用的绝对议价权，这句话对所有行业可能都是真理，但由于提供服务的同质性严重，广告行业公司在市场抢占层面的竞争往往远超其他行业。这其中就有主营机场、车站广告的联络互动，直接竞争物业广告的新潮传媒等。
在分众传媒旧有的业务版图中，物业电梯轿厢占据着最为主要的地位，该细分领域的选择为分众传媒带来了不菲的收益。得益于当前社会主流消费群体的更替，80、90后主体逐渐成为了消费品市场的主力军，而根据Nielsen出具的报告来看，分众梯媒广告受众人群普遍就在25-40岁之间，占比高达70%-80%左右。
分众当年明智的选择如今正值“结果”之时，大量的优质点位，覆盖了社会中最主要的消费群体，高效的客单转换效率为分众传媒二季度的逆转埋下了极佳的伏笔。
如果说投放区域的正确选择仅仅是一个巧合，那分众传媒对于客户产品的选择一定是决策层应对行业退潮期的一个英明决策。
根据研报数据显示，截至2020年7 月底，分众传媒虽然较 2019 年末减少了境内自营电梯电视和电梯海报媒体的数量15万个左右，但数量的缩减并没有影响实际投放效果。
由于营业收入受限于广告实际投放效果的评判，分众传媒明智的把握住了疫情时期快消和在线教育医疗等机会。结合数据来看，2020年上半年分众传媒广告投放营收占比最高的两个行业就是消费品（占比37%）和互联网（25%）。
优质的媒体点位选择和产品投放的选择共同维持了分众传媒旧有版图的稳定与牢固，这也为公司二季度的快速反弹奠定了一定的基础。而与此同时分众传媒适应潮流的脚步也未停止。
2018年阿里入股分众传媒引发了业内轰动，随着双方在数字化层面的合作不断加深，分众在阿里大数据的助力下成功实现了广告的精准投放，与此同时利用大数据将对回流数据分析也极大提高了投放的转化效率。
分众在旧有领域的耕耘和大数据赋能都较为成功，后疫情时代随着消费回暖，尤其是影院复工，均对于分众的营收增长有着极大利好，但这其中也不乏风险存在。
隐忧
数据层面详细剖析分众的未来
随着疫情阴影逐渐淡去，行业需求整体回暖，以分众传媒二季度业绩来看未来向好概率较大。具体从收入、成本、市场、坏账四个维度分析。
首先看营业收入的下降，分众传媒营收的主要构成可以简单理解为院线广告和梯媒两部分，院线层面受制于疫情营收整体下降8亿有余，但梯媒仅有2.6亿元下滑，降幅不足两位数仅有5.5%左右。
对比同业数据来看更可以发现梯媒的韧性所在。参考艾瑞数据，2020年一季度，腾讯的广告收入同比下降10.3%，第二季度同比下降24.6%，而分众传媒主打的梯媒不足两位数的降幅足以体现其优势。
成本角度来看，影院层面收入全军覆灭的背景下“焉知非福”的景象逐渐浮现，除了减少的境内15万个左右的低效点位外，院线的歇业极大地缓解了公司的成本压力。
同比2019年数据，院线点位租赁成本在2019年上半年达到近6.5亿元，而2020年上半年仅为0.63亿元。由此可见，虽然半年度营收同比仍是回落，但得益于成本的大幅缩减，分众传媒的毛利润“安全垫”变得更厚了。加之梯媒稳定的发挥，两者共同成为了分众传媒上半年业绩逆袭的基石。
此外，因为广告行业收付的特殊性以及会计核算的要求，除确认的收入外，已签合同但未确定的收入也是分众传媒吃在嘴里的半块蛋糕。根据分众传媒披露信息来看，这块暂放在合同负债的“蛋糕”共计31.8亿元，其中集中于下半年确认的占比高达95%，约为30.2亿元，不出意外的话该部分将会于后两个季度逐步确认，这也成为了公司下半年业绩的牢固地基。
逆袭的同时隐忧也在逐渐显现，对于分众传媒来说未来业绩最大的伏笔可能是坏账的减值影响，上半年分众传媒应收账款合计34.79亿元，其中有背书部分如银行承兑汇票等仅占1.5亿元左右，剩余33亿余元绝大部分来源于下游客户。
疫情冲击下客户偿付能力的强弱相较于正常年代更加值得商榷，除去盈利能力较强的头部客户，并没有享受到疫情带来消费红利的中小客户支付欲望可能会更低，但分众传媒在此期间计提坏账的比重却相较于过往年度没有较大变化，这十分值得关注。
