上市不到十年先后4次易主，扣非净利润连续6年为负，逐渐“壳化”的步森股份又要开启跨界“蛇吞象”式的收购。
9月26日，ST步森（维权）发布重组预案称，拟以非公开发行股份及现金支付的方式购买微动天下100%股权，交易对价为28.2亿元。值得注意的是，28亿元交易对价远超上市公司上年度的资产总额及资产净额，如果重组导致上市公司实控人发生变化将触发借壳上市红线。
现任实控人王春江极力规避微动天下最大股东沈阳“借壳”上市。通过“现金+股份”的交易重组方案、募集配套资金及受让二股东表决权等方式，王春江的实控权进一步得到巩固，此次重组看似不构成借壳上市。
但此次重组仍可能构成王春江自己的“借壳上市”。根据天眼查资料，此次交易对手义乌市鼎世厚土企业管理咨询合伙企业（有限合伙）（下称“鼎世厚土”）的实际控制人疑似为王春江。由于王春江刚取得上市公司实控权一年，鼎世厚土持有标的公司股权价值超过上市公司上一年度资产净额，根据现有法规，此次重组触及借壳红线。
极力规避沈阳借壳
公开资料显示，ST步森的现任实控人为王春江，其刚入主上市公司一年。2019年4月29日，东方恒正通过司法拍卖取得公司原控股股东安见科技持有的2240万股公司股票（占同期公司股份总数的16.00%，目前东方恒正持有上市公司15.53%股份），成为公司第一大股东。东方恒正的实控人为王春江。2019年9月27日，公司控股股东变更为东方恒正，实际控制人变更为王春江。
根据《上市公司重大资产重组管理办法》（下称《重组办法》）第13条之规定，借壳上市包含两个构成要件，第一是“控制权变更”，第二是“上市公司发生根本变化”。“上市公司发生根本变化”是指：购买资产总额（或交易对价，以孰高为准）、资产净额（或交易对价，以孰高为准）、营业收入超过上市公司资产总额、资产净额、营业收入的100%；亦或购买资产发行股份数量超过上市公司100%；亦或上市公司主营业务发生根本变化。
据重组草案，此次交易对价为28.2亿元，远远超过ST步森2019年度的资产总额6.16亿元和资产净额3.39亿元，故此次交易构成重大资产重组，无疑是一起“蛇吞象”式交易。
草案显示，微动天下实际控制人沈阳直接、间接控制微动天下合计41.27%股权，交易对价为11.63亿元。如果只用发行股份的方式交易，按照11.91元/股的发行价格计算，沈阳将获得9771.74万股的股票，占股份发行后总股份36853.28万股（含募集配套资金发行的股份）的26.53%，超过王春江股份发行后可支配的24.90%的表决权。
但ST步森极力避免沈阳借壳上市的发生。重组草案显示，此次交易只对沈阳采用了“现金+股份”的交易方式，且现金对价为6.6亿元，占微动天下股权的22%，占沈阳实际控制总股权的53.3%。这个交易方案，可令王春江的实控权不变。
ST步森还通过募集配套资金的方式增强王春江的实控权。草案显示，上市公司拟向公司控股股东东方恒正非公开发行股份募集配套资金，发行股份数量4326.3万股，合计募集配套资金总额57236.95万元。
事实上，早在上半年，王春江便通过受让第二大股东睿鸷资产的表决权的方式巩固了实控权。2020年6月29日，公司第二大股东睿鸷资产将上市公司13.86%股份对应的表决权无条件、不可撤销地委托给王春江行使。
疑似王春江自己借壳
通过“现金+股份”的交易方式、募集配套资金及受让二股东表决权等方式，王春江的实控权得到巩固，ST步森此次重组似乎完美地避开了借壳上市。但根据现有法规，此次蛇吞象式重组仍有可能构成王春江自己的“借壳”。
根据《重组办法》第13条之规定，上市公司自控制权发生变更之日起36个月内，向收购人及其关联人购买资产，导致上市公司发生以下根本变化情形之一的，构成重大资产重组，应当按照本办法的规定报经中国证监会核准：（一）购买的资产总额占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上；（三）购买的资产净额占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末净资产额的比例达到 100%以上。《重组办法》第14条第一款规定，购买的资产为股权的，其资产总额（资产净额）以被投资企业的资产总额（资产净额）与该项投资所占股权比例的乘积和成交金额二者中的较高者为准。
上述法规中关于“36个月”的表述在学理上称作“累计首次原则”。根据“累计首次原则”，在变更实控人后的三年时间里，如果上市公司向实控人及其关联人收购的资产触发“上市公司发生根本变化”标准，也属于借壳上市。
草案显示，本次交易中购买资产的交易对方包括易发联恒，易发联恒为上市公司实际控制人王春江先生控制的企业。易发联恒持有微动天下2.67%的股权，对应的股权价值为8000万元，低于上市公司2019年度的资产总额和资产净额，故此次交易貌似不触及借壳上市标准。
但根据天眼查大数据分析，此次交易对手鼎世厚土的疑似实际控制人为王春江。如天眼查数据真实无误，鼎世厚土理应列为上市公司关联方，交易对价也应和易发联恒一样，计入到借壳上市标准的计算范围。
来源：天眼查重组草案显示，鼎世厚土持有微动天下12%的股份，对应的股权价格为3.6亿元，超过了上市公司2019年末3.39亿元的资产净额。加之王春江刚入主上市公司一年，此次重组触发了借壳上市的红线。
但在上市公司公布的草案中，鼎世厚土并没有被认定为上市公司关联方。换句话说，上市公司重组草案和天眼查数据有一方所言非真。
如果天眼查所披露的信息是真实的，那此次“蛇吞象”式重组属于借壳上市，上市公司这份重组方案的信披有虚假陈述之嫌。按照《上市公司证券发行管理办法》之规定，发行申请文件有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏的情形，不得非公开发行股票。
ST步森亟需对鼎世厚土的实际控制情况进行说明。公开资料显示，鼎世厚土成立于2020年9月7日，也就是成立于此次重组草案发布的半个月前。（文/新浪财经上市公司研究院 钟文）
